現(xiàn)在房地產(chǎn)投資需求很大，也有很多人在做這方面的研究，今天主要從金融的角度分析一下房地產(chǎn)和一些經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象?？傮w來說，現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)狀況不好，也擔(dān)心通脹，但是房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展很好，可以說這是中國特有的現(xiàn)象。因?yàn)榻?jīng)濟(jì)不景氣，各個國家都不愿意進(jìn)行結(jié)構(gòu)改革，以寬松貨幣政策為手段，競相貶值，給自己的經(jīng)濟(jì)打氣。那么，究竟如何來看中國經(jīng)濟(jì)的未來趨勢，會否出現(xiàn)通脹，房地產(chǎn)投資的風(fēng)險多大呢？

一．當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)該如何看

宏觀經(jīng)濟(jì)分析需要抓住三個“三駕馬車”：第一個是眾人皆知的經(jīng)濟(jì)增長依靠投資、消費(fèi)和凈出口這三駕馬車；這三駕馬車中，2016年的出口仍然負(fù)增長，不指望它有多少貢獻(xiàn)，順差會擴(kuò)大，但這屬于全球經(jīng)濟(jì)衰退下的擴(kuò)大。

第二個是投資（固定資產(chǎn)投資）這駕馬車再分出三駕馬車，制造業(yè)、房地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施投資，中國經(jīng)濟(jì)目前還是主要依靠投資拉動，不是創(chuàng)新驅(qū)動（可以量化）的，因?yàn)閮π盥矢?，投資占比高。房地產(chǎn)開發(fā)投資增速從2010年的33%下降到1%，今后肯定會出現(xiàn)負(fù)增長?；A(chǔ)設(shè)施投資是調(diào)節(jié)投資增速的有效方式，屬于逆周期政策，但不是長期有效的方式，因?yàn)樗鶗黾迂?fù)債，不會帶來多少現(xiàn)金流的回報。

第三個是與潛在經(jīng)濟(jì)增長率相關(guān)的生產(chǎn)要素的三駕馬車，勞動、資金和技術(shù)進(jìn)步，這也是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的主要內(nèi)容，因?yàn)樯a(chǎn)要素出現(xiàn)了結(jié)構(gòu)性問題，供給不能滿足不斷升級的消費(fèi)需求，需要改善供給，淘汰不必要的供給。中國當(dāng)今顯現(xiàn)的問題是，產(chǎn)能過剩、企業(yè)債務(wù)增加、國企與銀行的緊密合作模式不是共贏，可能有雙輸?shù)娘L(fēng)險。因此，必須去產(chǎn)能、去庫存、去杠桿，淘汰僵死企業(yè)，減少無效投資，避免金融風(fēng)險，從而提高全要素勞動生產(chǎn)率，提高潛在經(jīng)濟(jì)增速。

美國在次貸危機(jī)之后，推出QE1、QE2、QE3，實(shí)際上主要是把錢給了企業(yè)，希望企業(yè)擴(kuò)大投資來拉動經(jīng)濟(jì)，這對富人有利，對中低收入階層不太有利，導(dǎo)致目前中低收入階層的收入水平還是低于次貸之前，從而觸發(fā)了美國底層群體的不滿，出現(xiàn)了占領(lǐng)華爾街的事件，這值得我們借鑒。

因此，解決中國經(jīng)濟(jì)的問題，始終存在兩個難點(diǎn)，一是如何認(rèn)識，有道是“橫看成嶺側(cè)成峰”，看對了、看準(zhǔn)了，提出合理解決方案，則可以讓大家的預(yù)期轉(zhuǎn)向樂觀，股市漲跌很大程度上就是因?yàn)橛蓄A(yù)期。二是如何正確的政策目標(biāo)落實(shí)，落實(shí)不到位，一切就成為空談。政策目標(biāo)的完成率，取決于難度系數(shù)、執(zhí)行能力和獎懲機(jī)制。

二.人口紅利支持了2010年之前的房價上漲

最初房價上漲主要是人口現(xiàn)象，后期房價上漲主要應(yīng)該體現(xiàn)為貨幣現(xiàn)象。

人口現(xiàn)象對房價的作用與對經(jīng)濟(jì)增長的作用其實(shí)是一樣的，中國經(jīng)濟(jì)從80年代改革到現(xiàn)在為止已有36年了。80年代初，中國經(jīng)濟(jì)處在資金短缺的背景下，所以中國需要引進(jìn)外資。引進(jìn)外資之后，利用廉價的勞動力。這些廉價勞動力對吸引外資非常有優(yōu)勢，就像我們目前產(chǎn)業(yè)向印尼，印度越南轉(zhuǎn)移一樣。當(dāng)勞動力充裕、價格便宜的時候，就會吸引更多的資金來投資，這就是經(jīng)濟(jì)增長表現(xiàn)為人口現(xiàn)象。中國之所以具有這樣大的人口紅利，就是因?yàn)樵诹呤甏?，中國人口出生率比較高，當(dāng)這些人成為勞動力人口時，也就是1980-2010這30年，給中國經(jīng)濟(jì)增長作了很大貢獻(xiàn)。所以說中國經(jīng)濟(jì)增長，從某種意義上來講，改革開放第一個30年就是人口現(xiàn)象。

人口結(jié)構(gòu)和流向什么時候出現(xiàn)變化？是在2011年。2010年之前，我國農(nóng)業(yè)人口向城市轉(zhuǎn)移的數(shù)量還在不斷繼續(xù)的增加，增加到2010年時是達(dá)到了峰值，當(dāng)年有1200萬的農(nóng)業(yè)人口成為進(jìn)城農(nóng)民工。2011年之后轉(zhuǎn)移人口的數(shù)量就逐步開始下降，2011年大概降至1000萬，2012年是800萬，2013年是600萬，2014年大概500萬，到2015年呢？外出農(nóng)民工數(shù)量只增加了63萬，但流動人口已經(jīng)負(fù)增長了。這也就意味著2010年之后，以農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)移人口特征的城市化進(jìn)程基本上是已到后期，接下來我們的城鎮(zhèn)化就是農(nóng)民工的市民化的過程。城市化率按我的計算口徑，目前已經(jīng)超過60%。

另一方面，中國勞動年齡人口數(shù)量在2010年也達(dá)到一個峰值。2010年16歲到64歲這一勞動年齡段人口達(dá)到一個峰值。這就意味著我們經(jīng)濟(jì)增速要下行，因?yàn)閯趧恿θ丝跀?shù)量開始下降，另外一方面就是農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)移人口數(shù)量也在下降。這兩個事件都發(fā)生在2010年。還有一個數(shù)據(jù)也比較有意思。我們的房地產(chǎn)投資增速也是在2010年達(dá)到峰值，大概增速是33%，隨之而來的是2011年GDP增速開始回落，一直回落到現(xiàn)在?？吹竭@幾個數(shù)據(jù)。我基本上就是把房地產(chǎn)走勢分為兩個階段，一個是2010年之前，再一個就是2010年以后。在2010年之前，房地產(chǎn)是一個人口現(xiàn)象，因?yàn)橐粋€是勞動年齡人口數(shù)量在不斷增加，我們享受人口紅利，中國經(jīng)濟(jì)及制造業(yè)也由此保持高增長；當(dāng)人口紅利結(jié)束之后，經(jīng)濟(jì)需要穩(wěn)增長，就需要投入更多的資金，因?yàn)槿丝诩t利消耗差不多了，那就是貨幣現(xiàn)象。

有一個概念叫人均GDP，中國為了追求區(qū)域間均衡發(fā)展，政府引導(dǎo)大量資金往中西部地區(qū)投資。但是中西部地區(qū)流動之后并沒有顯著改善中西部地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r，故從人均GDP來看，地區(qū)之間差距比較大。但是在發(fā)達(dá)國家一個地區(qū)GDP可以是另外一個地區(qū)GDP十倍二十倍，但是他們?nèi)司鵊DP基本上是差不多的，因?yàn)槿丝诹鲃邮菦]有限制、沒有戶籍制度、公共福利制度都是一樣的。這就是中國跟發(fā)達(dá)國家很大區(qū)別地方。

所以，人口還是會流向資源稟賦相對多的地方。如高收入階層積聚之后也會給體力勞動者提供很多就業(yè)機(jī)會。這就可以解釋為什么像上海深圳北京保姆價格漲幅是非常大。這個價格就是由富人財富規(guī)模所決定的。這就是我講的為什么中國房價從2011年之后上漲就是貨幣現(xiàn)象的原因。這個貨幣現(xiàn)象，除了與這些年來為了實(shí)現(xiàn)穩(wěn)增長的目標(biāo)有主要關(guān)系之外，又是跟中國人對財富的追求偏執(zhí)度很高有關(guān)，這是非體制性因素。

中國富人階層中，至少超過50%居住在北京、上海、深圳這三個城市。為什么居住在這三個城市？跟投資機(jī)會、經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)程度和社會福利體制有關(guān)。我們的社會福利基本上很難做到均等化，在深圳北京上海有更多的高校、醫(yī)療、和基礎(chǔ)教育條件，這些優(yōu)勢使得大城市的人口不斷集聚。比較一下發(fā)達(dá)國家，雖然他們地區(qū)之間產(chǎn)業(yè)發(fā)展水平有很大差別，但是有一點(diǎn)是比較好，就是公共服務(wù)均等化。所以即便人們住在中小城市也可以享受到大城市相似公共服務(wù)。

認(rèn)清未來的人口流向，對于判斷房價漲跌還是很有參考價值的。如杭州的外來人口不算多，導(dǎo)致杭州的房價比一線城市要低，但最近杭州房價也漲了不少，與杭州的信息經(jīng)濟(jì)成功發(fā)展有關(guān)，從而吸引了IT人才流入。天津的房價在直轄市中也是偏低的，雖然人均GDP很高，但是人均收入不高，說明對傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的依賴度較高，轉(zhuǎn)型沒有成功，這可以從當(dāng)?shù)毓善笔袌鼋灰琢亢途W(wǎng)絡(luò)消費(fèi)數(shù)據(jù)就可以看出來。

三．房價已經(jīng)成為貨幣現(xiàn)象                          

生產(chǎn)要素主要是三個：勞動力、資金、技術(shù)進(jìn)步。過去對經(jīng)濟(jì)拉動所做的貢獻(xiàn)主要靠勞動力這一要素，如今，勞動力這一生產(chǎn)要素的優(yōu)勢在減弱。30多年高增長之后，中國也積累大量資金。長期外貿(mào)順差、大量外資流入以及在人民幣升值預(yù)期下熱錢流入使得中國資金已經(jīng)比較充裕。所以2011年之后，中國生產(chǎn)要素當(dāng)中資金起到比較大的作用。當(dāng)然之前資金也同樣起到了重要作用，只不過相比勞動力來講，資金的優(yōu)勢相對小一些。

過去25年，中國的M2增速大概每年平均增長20%左右，這在經(jīng)濟(jì)規(guī)模小時影響不是很大。當(dāng)經(jīng)濟(jì)規(guī)模達(dá)到一定水平時，比如我們現(xiàn)在成為全球GDP第二大國時，在此情況下M2增速還維持如此高的水平，顯然對房價產(chǎn)生比較大影響。M2高增長不僅對房價產(chǎn)生影響，對其它資產(chǎn)價格同樣也產(chǎn)生很大影響。所以，研究貨幣現(xiàn)象還是很有意義的。

總之，關(guān)于房價什么地方高、什么地方低，什么時候漲、什么時候跌，首先是一個人口現(xiàn)象，這與人口年齡結(jié)構(gòu)和人口流動都密切相關(guān)；其次，這是一個貨幣現(xiàn)象，貨幣集聚的地方房價高。但是我們不能一味認(rèn)為一線城市的房價會居高不下，它實(shí)際上也存在一個調(diào)整的過程，資本市場存在周期。美國經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇是在去杠桿的基礎(chǔ)上降低杠桿率，中國經(jīng)濟(jì)的量化寬松是在沒有去杠桿條件下推行的，直接在杠桿的基礎(chǔ)上加杠桿，泡沫的基礎(chǔ)上加泡沫，這存在著很大的風(fēng)險，好在我們是社會主義市場經(jīng)濟(jì)，可以用很多手段來避免危機(jī)的發(fā)生，與資本主義經(jīng)濟(jì)有著本質(zhì)的不同。不過，需要考慮的問題是，如何解決投資效益，如何面對資產(chǎn)價格的扭曲，如何應(yīng)對債務(wù)和杠桿。

四.今后該如何避免房價大跌

大家都熟悉“通脹是一種貨幣現(xiàn)象”這句弗里德曼的名言。其實(shí)，任何資產(chǎn)價格偏離了基本面，都可以成為一種貨幣現(xiàn)象。2015年上半年A股出現(xiàn)了一輪沒有業(yè)績支撐的暴漲，是一種貨幣現(xiàn)象，而全球某些大宗商品價格的暴跌，是經(jīng)濟(jì)脫實(shí)向虛的表現(xiàn)，資金流向金融領(lǐng)域，也是一種貨幣現(xiàn)象。

中國的房地產(chǎn)市場已持續(xù)了16年的繁榮，但也是從全面繁榮過渡到局部繁榮，從人口推動到資金推動，從大漲到小漲再到有漲有跌，今后必然會有滯漲和普跌的過程。世界上沒有一個只漲不跌的房市，關(guān)鍵是何時開始下跌。過去那么多年里，凡是預(yù)測房價普跌都屬于誤判，所謂的空置率、房價收入比或房價租金比、人均住房面積、房價總市值占GDP比重等諸多指標(biāo)，都不能成為判斷房價何時見頂?shù)挠行б罁?jù)。但隨著時間的推移，房價出現(xiàn)普跌的概率也在越來越大。既然房價已經(jīng)成為貨幣現(xiàn)象，而貨幣的流動性要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于人口的流動性，貨幣說走就走，是很難控制得住的。

對房價構(gòu)成利好的因素，首先是居民的按揭貸款余額占住房總市值的比重大約只有10%，是目前美國該指標(biāo)的四分之一，即居民沒有被動賣房壓力。其次，地方政府通過這些年的借新還舊，償債壓力減小。第三是一線城市還處在限購狀態(tài)。

對房價的不利因素是部分開發(fā)商的流動性壓力，因?yàn)榉康禺a(chǎn)開發(fā)貸要占到銀行貸款余額的10%以上，資金鏈的問題會危及銀行。另一個不利因素則是持有房產(chǎn)群體的一致性行為，就像去年6月份的股市大跌一樣，容易發(fā)生踩踏事件。人口老齡化背景下，投資者更傾向于持有金融類資產(chǎn)。且中國投資性購房比重過大，在房價租金比不高的背景下，大家都在追求價差收益，這與股市的投資行為異曲同工，差異只是投資周期的長短。

目前國內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)的最大壓力是庫存過大，主要還是集中在二、三、四線城市，因此，今后房地產(chǎn)投資負(fù)增長是大概率，關(guān)鍵是如何去庫存，同時還要避免房價出現(xiàn)大跌，因?yàn)榉績r大跌基本上就等同于金融危機(jī)。如果只是簡單地為了去庫存而鼓勵農(nóng)民工舉債買房，則實(shí)際上是用一個問題去掩蓋另一個問題。

根據(jù)國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)，中國農(nóng)民工在城鎮(zhèn)的自購房占比只占農(nóng)民工總數(shù)的1%，這也說明當(dāng)今的房價水平并不是中低收入群體可以接受的。為何三、四線城市的房價下跌，拋開供求關(guān)系因素不談，就業(yè)機(jī)會與公共服務(wù)是否能滿足人們需求是關(guān)鍵，如果沒有就業(yè)機(jī)會，那么，舉債買房靠什么還？或者公共服務(wù)匱乏，則居住環(huán)境不好，大家還是不愿買房。

因此，要更多地去順應(yīng)市場發(fā)展趨勢，中國目前一線城市的產(chǎn)業(yè)集中度況且還不夠，三、四線城市的產(chǎn)業(yè)優(yōu)勝劣汰過程遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有結(jié)束，如果一味采取政府補(bǔ)貼、銀行貸款等舉措鼓勵農(nóng)民工在未來可能成為鬼城的地方買房，還不如把這些錢用于全社會福利水平的改善，用于公共服務(wù)均等化的支出。否則，讓市場在資源配置中起決定性作用就會成為一句空話。我覺得，中國的二線城市吸引人口流入的空間或許更大些，人口的集中度會由于公共服務(wù)的改善而提高。當(dāng)然，這不能一概而論，需要按市場原則來予以政策配套。

在PPI已經(jīng)接近于連續(xù)四年為負(fù)的情況下，迫切要做的事情，應(yīng)該不是供給側(cè)，而是需求側(cè)，因?yàn)榍罢呤情L期要做的慢活，后者是為了避免風(fēng)險發(fā)生的急事。而要刺激需求，不能讓農(nóng)民工加杠桿來增加需求，而是應(yīng)該擴(kuò)大政府支出用于民生，提高中低收入群體的收入和福利水平，縮小貧富差距，即政府加杠桿，讓政府出錢買房作為低收入群體的廉租房。如果有可能的話，那就是想辦法讓富人加杠桿，增加對國內(nèi)的投資，而非讓他們海外投資。